С гравитацией не поспоришь

Глобальная паника из-за политики регулирования, наблюдавшаяся в 1 квартале, сделала мир неспособным избавиться от зависимости от количественного смягчения (QE). Центробанки перешли к такой степени поддержки, которая сохранится до структурного обвала. Однако эра "QE на неопределенный срок" имеет свои последствия, и мы склонны считать гравитационное притяжение Китая ключевым фактором.

В последние шесть месяцев наблюдался очень мощный сдвиг в глобальной макроэкономической ситуации, и это имеет огромное структурное значение как для Азии, так и для всего мира. Суть проблемы в том, что центральные банки во главе с ФРС и ЕЦБ очень четко продемонстрировали неспособность развить вторую космическую скорость при уходе от количественного смягчения. Непреодолимая тяга привычки разбрасывать деньги сделала рынки акций и облигаций перекормленными и привела к некоторым примечательным событиям.

Кресло председателя ФРС Джерома Пауэлла теперь, похоже, принадлежит вице-председателю Ричарду Клариде (который, стоит заметить, раньше работал за одним из крупнейших облигационных прилавков на планете). Тем временем цикл поднятия ставок ФРС зарыт в могилу с осиновым колом в сердце: от двух поднятий в 2019 году (после снижения в декабре 2018-го) ожидания перешли к отказу от поднятия. К тому же на горизонте видно окончание сжатия баланса, хотя оно только-только дошло до 10%.

ЕЦБ под руководством Марио Драги тоже твердо перешел в режим стимулирования, хотя предполагалось, что в этом году он будет планировать рост ставок. Теперь "ястребиную ФРС" и "ястребиный ЕЦБ" следует считать такими же мифическими существами, как единорог и ему подобные.

Не следует удивляться тому, что нам не удалось вырваться из этого круга количественного смягчения, особенно если учесть, что уровень задолженности сейчас превысил 250 трлн долл. США по сравнению с 175 трлн долл. США до финансового кризиса. Тем не менее мы ощущаем, что нас тащили обратно с просто ошеломляющей скоростью. Выводы таковы: до "большой долговой перезагрузки" (читай: кредиты на сумму, меньшую стоимости обеспечения, реструктуризация и списание долгов) может оставаться еще пять-десять лет, так что количественное смягчение вернется на неопределенный срок.

Важен ли уровень задолженности и избыточной эмиссии денег в системе? И да и нет... Точнее, неважен, пока не станет важен. Это как любая вредная привычка: попробуешь раз, попробуешь другой, а потом это становится регулярным действием и в конце концов ведет к явным структурным изменениям. Для большой долговой перезагрузки потребуется глобальная рецессия, но и до того тема "QE на неопределенный срок" будет иметь немало влияния.

В частности, она продлит текущий деловой цикл еще далее, несмотря на то что мы уже дошли до конечной фазы. Выборы 2020 года в США, Олимпийские игры в Токио в том же году, столетие Коммунистической партии Китая в 2021-м – да и, вероятно, усиленные бюджетные траты в Еврозоне с какого-то момента – поспособствуют общему глобальному росту.

Повсеместное возвращение к более мягкой денежно-кредитной политике и уменьшение доходности будут способствовать росту на рынке облигаций и акций. Мы ожидаем новых минимумов за цикл в доходности облигаций. Например, как мы упомянули уже давно, десятилетние ценные бумаги Австралии уже выбивают минимум на уровне 1,81%. Со структурной точки зрения я ожидаю сильного ослабления доллара США в течение года. Миру для процветания нужен слабый доллар США. А то, что мир хочет, он, как правило, в итоге получает.

Глобальное замедление – мировая экономика в тупике?
Задайте свой вопрос экспертам!

Снижение доходностей означает уменьшение финансирования и стоимости капитала для международных компаний и корпораций развивающихся стран. Структурно слабый USD устранит целые годы проблем для активов с развивающихся рынков. Он также должен помочь росту сырьевых товаров, который обычно в целом благоприятен для развивающихся рынков в целом.

Для Китая всё устроено сложнее. Рынок по-прежнему ожидает какого-то разрешения вопроса о торговом соглашении США и Китая, хотя отсрочка всё дальше и дальше давно ожидаемой встречи Дональда Трампа и Си Цзиньпина может в краткосрочной перспективе быть "медвежьим" фактором. Не мешает также помнить, что рынок ведет себя так, как будто соглашение уже практически заключено. Отказ от соглашения может стать катастрофой для рынка акций – не исключено возвращение к декабрьским минимумам, а то и ниже – и подстегнуть рост цен на облигации и курса USD.

В Китае есть еще одно долгосрочное гравитационное явление, и это стратегический переход от экономики положительного сальдо счета текущих операций (то есть направленной вовне) к экономике отрицательного сальдо (направленной внутрь). Пекин хочет полагаться больше на внутреннее потребление, чем на экспорт в остальной мир. Это не менее триллиона долларов США, перетекающих в Китай за следующие три-пять лет; иначе говоря, это более 7% ВВП Китая за 2018 год, составившего 13,5 трлн долл.

Главный экономист и директор по инвестициям Saxo Стин Якобсен в конце прошлого года сделал весьма неординарное утверждение, что китайские акции скорее всего достигли дна и в 2019 году пойдут вверх. Более чем 30-процентный прирост по сравнению с минимумом в индексе Shanghai Composite показывает, что он был совершенно прав – и не только в направлении, но и во времени, что даже более важно.

Также стоит отметить, что, хотя фондовые индексы США близки к историческим максимумам (по отдельным акциям такие максимумы уже наблюдались), шанхайский индекс, находящийся на уровне около 3100, всё еще примерно на 40% ниже своего максимума 2015 года на уровне 5180. Есть еще предстоящее огромное увеличение доли китайских акций в индекс MSCI для развивающихся стран, с 5% до 20% (с прибавлением по 5% в мае, августе и ноябре). Скачок китайских акций, видимо, означает, что по крайней мере пока для китайской экономики худшее уже позади и что возможны позитивные сюрпризы, особенно в данных об экономическом росте во 2 квартале 2019 года.

Кроме этого, постепенное открытие Китая для окружающего мира вызывает значительные структурные потоки, направленные внутрь китайских рынков акций и облигаций.