О рисках и возможностях в период коронакризиса

В последний месяц в экспертном сообществе ожидания углубления кризисных явлений в глобальной экономике и финансовом секторе усилились. Прогнозы исходят из широкого разброса сценариев при доминировании скорее пессимистических оценок, по крайней мере, в отношении ближайших кварталов. Разделяя в целом более оптимистичный взгляд на протекание кризисных явлений с точки зрения временных рамок, хотелось бы выделить те, которые могут повлиять на усиление факторов риска или, наоборот, открыть новые инвестиционные возможности.

До начала искусственных ограничений, связанных с введением многими странами карантинных мероприятий, мировая экономика динамично развивалась, фондовые индексы были на максимальных уровнях на фоне оптимистичных прогнозов по корпоративным прибылям, а статистика показывала высокие уровни экономической активности и делового оптимизма. В значительной степени кризисные тенденции стали следствием ограничительных барьеров, а не вызваны экономическими причинами циклического характера.

С учетом этого при размораживании деловой активности экономическая жизнь может достаточно быстро восстанавливаться и удастся избежать падения в рецессию или, тем более, депрессию. Также снижение частного спроса на товары и услуги вызвано опасениями заражения или потерями дохода. В случае устранения причин спрос может быстро восстановиться. В то же время быстрые смены уровней экономической активности могут привести к рассинхронизации адекватности степени мягкости денежной политики центробанков и ситуации на рынках и в экономике. В этом случае, скорее всего, на рынках сохранятся высокая волатильность и неустойчивость экономических трендов (подобнее на эту тему).

В ближайшей перспективе просматриваются различные сценарии движения мировых фондовых индексов в зависимости от темпов восстановления экономики после снятия карантинных мероприятий. Если темпы восстановления будут медленными, то возможен боковой тренд с сохранением высокой волатильности и возможным тестированием уровней вблизи минимумов этого года. Нельзя исключать, что основные мировые фондовые индексы нарисуют "второе дно". В то же время российский рынок, как и большинство других, демонстрирует высокую устойчивость к негативной динамике на рынке нефти и очень пессимистичным прогнозам по ВВП во 2 кв. основных развитых экономик. Есть высокая вероятность, что минимумы 18 марта останутся таковыми до конца года. В этой связи стоит отметить два момента. Ведущие центробанки на фоне слишком агрессивных прогнозов по снижению экономики предоставили фактически неограниченную ликвидность финансовым институтам, которая поддержала фондовые рынки. В то же время рост мировой экономики в 3-4 кв. может быть более быстрым, чем сейчас это видится, и фондовый рынок может получить дополнительный импульс к повышению на этом фоне.

Если темпы восстановления будут быстрыми, а уровень безработицы начнет столь же быстро падать, как и вырос в последние месяцы, то во втором полугодии американские индексы, а вслед за ними и мировые фондовые индексы, могут существенно подрасти. Многие институциональные и частные инвесторы активно выходили из американских акций в последние два месяца. Но если экономика США будет в 3-4 кв. в более хорошей форме, чем это ожидается сейчас, они начнут возвращаться на рынок, но уже на других уровнях индекса S&P, чем те, по которым выходили. Это может дать дополнительную поддержку рынку. Но пока сложно сказать, какой сценарий будет ближе к реальности поскольку ближайшие тенденции в экономике пока труднопредсказуемы.

Стоит также отметить, что в последние годы индекс S&P демонстрировал высокий уровень устойчивости и восстанавливался после провалов. Так, в 4 кв. 2018г. падение составило почти 20%. Однако, за четыре месяца 2019г. индекс сумел восстановиться до уровней начала падения, а затем еще прибавить 15% к февралю 2020г. В этом году падение составило уже 35% от максимального до минимального значения, но индекс уже сумел восстановить почти на 60% падения и торгуется как раз на уровнях сентября 2018г.

Сравнительно высокую устойчивость демонстрирует и российский рынок. В последние недели индекс МосБиржи стабилизировался, не сумев дважды преодолеть линию 38,2% Фибоначчи за период с начала года. Могут быть разные сценарии движения фондового рынка в ближайшие месяцы. Может продолжиться боковое движение индекса МосБиржи в рамках линий Фибоначчи 38,2% и 23,6% от экстремальных значений с начала года. Это диапазон 2346-2650 пунктов. Возможно продолжение восстановительного роста индекса. Мартовское падение индекса от максимального до минимального значения составило почти 36%. Затем последовал отскок, который к текущему моменту составил почти 27%. Таким образом, к текущему моменту снижение индекса от максимального значения за год составило 18%. Всего индекс сумел отыграть около половины падения.

Отдельные акции смотрелись хуже индекса. Например, обыкновенные акции "Сбербанка" отыграли четверть падения и сейчас торгуются на 30% ниже максимального значения этого года. Отдельные акции остаются в плюсе и даже обновляют исторические максимумы, как например акции "Полюса", которые на треть превысили максимальные значения января-февраля. Возможно снижение индекса МосБиржи к минимальным значениям текущего года. Однако сейчас пока сложно сказать, какой тренд будет превалировать. Многое будет зависеть от мировых данных макростатистики в ближайшие кварталы, которые покажут глубину падения экономики в результате карантина и темпах восстановления после снятия ограничений, которое планируются осуществить в ведущих европейских странах и США уже в ближайшие недели.

В отношении оптимизации сценариев преодоления экономического спада также много неопределенности. В экспертной среде усиливается дискуссия в отношении того, насколько правильными являются действия по увеличению прямой поддержки населения и малого, и среднего бизнеса, и не стоит ли более широко применить опыт ведущих экономических зарубежных стран, расходы которых на это в последние месяцы зачастую беспрецедентно высоки. С одной стороны, есть опасения инфляционных рисков и необходимости экономии на случай сценария ухудшения ситуации. С другой стороны, стимулирование потребительской активности населения и поддержка малого бизнеса может существенно облегчить прохождение кризиса. В том числе с точки зрения пополнения доходной части бюджета. Падение доходов и уровня потребления населения скажется на снижении налоговых поступлений по таким значимым налоговым статьям как НДС, налоги на прибыль и акцизы, что помимо падения НДПИ может оказать существенное влияние на пополняемость бюджетов. Прямые выплаты населению, скорее всего, пойдут именно на потребление, а не сбережение, что также позволит сдерживать отток банковских депозитов.

Есть риск, что люди могут начать использовать депозиты для текущего потребления, что окажет давление на капитал банков. Более важным является то, что данные расходы вносят вклад в поддержание нормального экономического оборота через потребление, которое обладает наиболее высоким мультипликативным эффектом влияния на экономику. Например, в отличии от инвестиций в строительство, которые могут иметь ограниченный эффект на экономику и оказывать влияние на отток капитала. При этом падение конечного спроса не всегда отражается на падении инфляции. Рост цен возможен даже на фоне падения доходов и потребительского спроса, поскольку предприятия розничной торговли могут повышать цены, чтобы добрать доход при падении продаж в натуральном выражении.

Важным с точки зрения восстановления активности является вопрос о том, насколько изменится поведения экономических субъектов после ослабления и снятия карантинных мероприятий. Чем длительнее будет период ограничений и падения доходов, тем более инертным будет поведение потребителей. Период адаптации к новым условиям может затянуться, а уровень расходов конечных потребителей сдерживаться ростом склонности к сбережению. Для уровня делового оптимизма в малом и среднем бизнесе важным представляется характер и степень решительности поддержки со стороны государства. Если их надежды не оправдаются, экономические субъекты будут снижать расходы, экономить, закрывать бизнесы. Это может отразиться на инерции в поведении домохозяйств и низких темпах восстановления экономической активности. Затягивание или неопределенность стимулирующей политики может побудить экономических субъектов к дальнейшему сворачиванию активности и снизить общий уровень деловых настроений. При этом стимулирующие меры могут включать не только прямую денежную поддержку, а более широкий инструментарий, как, например, налоговые стимулы или облегчения доступа бизнеса к кредиту. Важно чтобы они были понятны экономическим субъектам и содержать стимулы для активной деятельности.

Нельзя не отметить некоторых факторов риска в сфере валютных курсов. В последние месяцы наблюдается сдерживание обесценения валютного курса рубля на фоне рекордно низких цен на нефть. Цена барреля Brent в рублях опускалась во второй половине апреля до 1500 руб., что в последний раз наблюдалось в кризисный период конца 2008г.-начала 2009г. Сейчас цена восстановилась на уровне чуть выше 2200 руб. Это соответствует минимальному уровню с 2010г. Более агрессивные темпы падения цен на нефть не нашли отражения на валютном рынке благодаря поддержки курса рубля. С одной стороны, относительное укрепление рубля сдерживает темпы роста цен на импорт. С другой стороны, сильный рубль играет не в пользу внутреннего производителя и препятствует задействовать стимул импортозамещения.

Другой риск связан не столько с текущей ситуацией, сколько с ослаблением экономики перед возможными новыми рисками и вызовами. Одним из таких существенных рисков в ближайшие годы можно назвать сценарий роста мировых цен на сельскохозяйственную продукцию. В последние годы мировые цены на биржевые продовольственные товары в целом были под серьезным давлением. По данным Продовольственной и сельскохозяйственной организации ООН (ФАО) сводный индекс сельхозпродукции в марте 2020г. в реальном выражении находился на уровне 18% в диапазоне от минимального до максимального значения за период последних десяти лет. Подиндексы на зерно, масло и сахар также находились в диапазоне от 5 до 15% от минимаксного диапазона за указанный период. Среднегодовые показатели данных индексов в реальном выражении в 2020г. находятся на 18-45% ниже уровня 2011г., когда наблюдались максимальные уровни индексов за долгие годы. Динамика биржевых цен в этом году также по многим товарам отрицательная. С начала года на 18-23% упали цены на сахар, кофе, кукурузу. На треть упали цены на пальмовое масло. На 5-12% упали цены на пшеницу, сою и какао-бобы.

Ряд факторов могут повлиять на снижение производства сельхозпродукции в ближайшее время, что может повлиять на возврат к периоду высоких цен на биржевые продукты питания на мировых рынках. Велика вероятность сохранения погодных аномалий в ближайшее время. По данным Гидрометцентра, зима 2019-20гг. стала наиболее теплой в России за всю историю наблюдений, превысив температурный рекорд 2015-16гг. на 1,3 градуса. Также эта зима стала одной из самых теплых за периоды наблюдений в Северном полушарии. Специалисты ожидают экстремально жаркое лето. В связи с коронакризисом инвестиционные возможности и активность в целом в экономике снизится. Это можно сказать и о мировом агробизнесе, который будет сокращать инвестиционные расходы до прояснения ситуации с глубиной кризиса. Коронакризис нанес удар по мобильности рабочей силы. Сельское хозяйство высоко зависимо от миграции, что может повысить издержки и вызвать дефицит трудовых ресурсов в нужное время. Например, в отдельных штатах доля иностранных мигрантов превышает 30% даже по официальной статистике. Bloomberg уже отмечает дефицит сезонных рабочих в сельскохозяйственной отрасли США и ЕС.

В то же время стоит учесть несколько моментов. Погодные аномалии не всегда могут приводить к снижению урожая, а накопленных запасов может быть достаточно, чтобы не возникло причин для резкого роста цен. Процесс снижения производства и роста цен может быть растянут во времени и необязательно проявится в этом году. Речь идет о том, что условия способствуют формированию тренда на повышение биржевой стоимости сельскохозяйственных товаров. Например, производство пшеницы в 2020г. в мире по прогнозам ФАО будет на уровне прошлого года и чуть уступать рекордным уровням 2016г. Согласно оценкам ФАО уменьшение объема производства пшеницы в ЕС, США и Украине компенсируется ростом в России, Индии и Пакистане. Однако, в последних странах отмечаются нетипичные для этого года осадки и нашествие вредителей, а в России также снижаются прогнозы по урожаю, в том числе из-за погодных условий.

Показателем влияния пандемии на цены на сельхозпродукцию можно назвать резкий рост цен на рис и апельсиновый сок, которые с начала года выросли в цене соответственно на 23% и 18%. Приостановки продаж из Вьетнама поддержали цены на рис, а сокращение перевозок оказало влияние на апельсины. Временные ограничение экспорта из России поддержали цены на пшеницу, но волатильность сохраняется и цены на июльские фьючерсы вполне умеренные. Не все цены растут: котировки сахара и кукурузы упали вместе с ценами на нефть, а цены на сою вслед за ценами на мясо. Однако, в целом тренд на рост цен на сельхозпродукцию может усилиться и в ближайшие 1-3 года рост сводного ценового сельскохозяйственного индекса ФОА (Food Price Index) при неблагоприятном сценарии на урожай может составить 25-35% от текущих уровней (см. Рис. 1).

Рис. 1. Monthly food price index

^{Источник: ФАО}

В этих условиях российский потребитель может попасть под дополнительное избыточное ценовое давление на продукты питания. Рост цен сделает выгодным экспорт, что может снизить внутреннее предложение, а продуктовая инфляция получит поддержку не только из-за слабости рубля. В свою очередь, обесценение рубля поддерживает цены не только на импортные конечные продукты, но и семенной материал и всевозможные кормовые добавки, что стимулирует рост цен в мясомолочном сегменте. Таким образом, возможный подъем цен на биржевые сельскохозяйственные товары может повысить инвестиционную привлекательность вложений в продовольственные ETF, но домохозяйства при этом ощутят дополнительный удар по кошелькам.